金牌櫥柜IPO：暗藏家族絕對控股風險

長江商報消息 兩大家族控股達97%，公司毛利逐年下降，趨勢難改

□本報記者 劉濤

金牌櫥柜逆勢而動，或許是不得已而為之。

在房地產市場整體放緩的背景下，多家非櫥柜企業跨界進入，市場容量巨大的櫥柜市場漣漪陣陣。櫥柜企業廈門金牌櫥柜有限公司（下稱：金牌櫥柜）擬登陸上交所募資擴能。

5月18日，作為華南櫥柜產業帶上的區域性櫥柜企業，金牌櫥柜正式預披露，擬發行1700萬股，占公司發行后總股本比例不低于25.37%，募集資金約3.67億元，用于在江蘇泗陽建設年產7萬套的整體櫥柜項目，同時在廈門建設三期項目工程、研發中心和信息化建設項目。

然而，長江商報記者發現，此次金牌櫥柜IPO，除了報告期內直線下降的毛利潤指標外，還面臨著家族持股高達九成的難題。樓市低迷加上同質化競爭激烈的市場現狀，對櫥柜行業無疑雪上加霜。在如此境況下，金牌櫥柜欲擴大的整體櫥柜產能，是否真如外界質疑的那樣，難以得到市場消化呢？

金牌櫥柜董秘陳建波6月5日接受長江商報記者專訪時并不認可，他向記者表示“金牌櫥柜從治理結構上來講是符合上市要求的”。

逆勢擴產 欲占一成市場規模

房地產行業需求不振，直接傳導至下游櫥柜行業——金牌櫥柜不得不逆勢而動。

招股書披露的財務數據顯示，2014年至2012年，公司營業收入分別為約7.33億元、5.61億元和4億元，歸屬于母公司股東的凈利潤分別為約4002.76萬元、3075.99萬元和2297.72萬元，加權平均凈資產收益率分別為23.58%、17.20%和14.19%。

從財務報表上來看，金牌櫥柜業績并非不好看，但表象之下或存隱憂。長期從事建材行業研究的中投顧問機構研究員鄒明曉認為，當前國內櫥柜行業發展有所回暖，但市場供需矛盾依然存在。當前，櫥柜行業所處的環境較為惡劣，受房地產市場下行影響，市場需求量有所減少，同時人力成本、原材料成本在不斷提升。

據了解，2010年以來，受宏觀調控政策，國內房地產市場成交量和成交額出現一定波動，整體櫥柜行業是一個新興的細分領域，受到下游居民戶數穩定增長及舊房裝修市場發展等因素影響，現階段行業周期性不明顯。市場供需矛盾關系和人力、原材料成本雙向夾擊下，金牌櫥柜的日子不一定好過。

招股書顯示，金牌櫥柜企圖通過募投項目增加櫥柜產能，然而在市場整體低迷情勢下，增加的產能是否能夠得到消化尚存在疑問。金牌櫥柜擬公開發行股票數量不超過1700萬股，占公司發行后總股本比例不低于25.37%，擬在上交所上市募集資金約3.67億元，其中約1.60億元用于在江蘇泗陽建設年產7萬套整體櫥柜建設項目，再就是三期項目工程擬投資1.28億元，其余為研發中心和信息化建設項目。

據了解，索菲亞、圣象地板非櫥柜主業的企業等都氣勢洶洶跨界進入櫥柜行業，市場競爭激烈。金牌櫥柜董秘陳建波向長江商報記者表示，這個市場總體容量巨大，特別是在三四線城市，有很好的市場機會，金牌櫥柜只要占有10%的市場規模，做到百億規模是沒有問題的。

值得注意的是，金牌櫥柜的毛利率在指標報告期內一直下降，從2012年的47.73%降至2014年的40.84%，特別是主導產品櫥柜的毛利率，也從2012年的48.42%降至2014年的38.78%。

金牌櫥柜認為，公司面臨市場競爭不斷加大的風險，在用工成本和原材料成本雙雙上漲情況下，對公司營收、利潤率產生一定影響。而在前述情況下，募集資金擴大產能或將成為金牌櫥柜的負擔，投資項目將存在達不到預期收益的風險。

此外，若未來國內房地產市場交易出現長期低迷或大幅下滑，也將對公司業績不利。

鄒明曉認為，櫥柜行業是房地產的下游行業，房地產市場的活躍度與櫥柜行業的活躍度呈正相關關系。除非櫥柜行業出現較大技術變革或產品創新，能夠吸引大量消費者進行“買新換舊”，否則其將與我國房地產市場發展保持一致。

經銷模式的高成本隱憂

金牌櫥柜的主導產品是櫥柜，通過經銷商銷售是公司自主品牌業務的重要銷售模式。

金牌櫥柜招股書發現，2012年度至2014年度以經銷方式的銷售額收入占公司營收的45.24%、48.41%和54.42%。從數據上看，經銷模式所占收入比重越來越高。

2012年至2014年，其經銷商專賣店數量持續上漲，從2012年的302家發展到2014年的567家，其銷售額也從2012年的約1.77億元上升到2014年的約3.66億元。

同時段內，公司直營店從53家發展到61家，銷售額從約1.77億元躍至約2.54億元。公司認為，通過經銷商銷售是公司自主品牌業務的重要銷售模式，也是這個行業傳統的分銷模式。

通常，經銷商開設的專賣店接受客戶訂單，將客戶確認的銷售訂單發送至公司，經銷商一般按照結算價格向公司支付全部貨款，到貨后再由經銷商上門安裝等。董秘陳建波受訪時認為，櫥柜行業屬于服務密集型行業，服務程度高，安裝繁雜，經銷商模式不可缺少。

金牌櫥柜在招股書中坦言，報告期內經銷模式的收入占比逐年提升，公司預計通過經銷商專賣店銷售模式實現的收入仍將保持較快的增長。

未來三四線城市是櫥柜行業競爭最激烈的市場區域，按照上述金牌櫥柜經銷商發展速度來看，經銷商數量或會大量上升，而且“這種傳統經銷模式還會長期存在”。

但是，在大量發展全國各地經銷商背后，也帶來諸如管理成本、廣告投入成本加大等難題。

數據顯示，2012至2014年，金牌櫥柜廣告及業務宣傳費分別為3321.33萬元、4361.16萬元和6646.03萬元，而在2015年，僅僅CCTV《東方時空》后和《焦點訪談》后發布的全年廣告合同金額就高達約4796.46萬元。

其實，金牌櫥柜在招股書中也意識到這樣的問題：如果經銷商經營中心發生變化，無法做好有效的品牌投放，不具備得當的市場操作能力，將會影響公司產品在該區域的銷售。

中投顧問研究員鄒明曉受訪時認為，當前互聯網沖擊下，櫥柜企業需要升級和轉型，不僅僅對產品，對于銷售模式也需要創新和轉型。他認為，雖然一二線品牌櫥柜企業的分銷體系較為發達，擴張速度較快，但部分企業有盲目擴張的趨勢。

兩大家族控股達九成

長江商報記者查閱金牌櫥柜招股書發現，不僅溫建懷和潘孝貞絕對控制金牌櫥柜，更讓人關注的是，潘家、溫家兩大家族成員也分別持有不少公司股份。

公開資料顯示，在溫氏家族成員中，除溫建懷持有16.51%股份外，溫桂華、溫建北、溫建河及俞麗梅分別持有金牌櫥柜股份為1.61%、4.86%、0.32%和0.02%，合計持股23.32%。招股書顯示，溫桂華為溫建懷、溫建北和溫建河之父，溫建懷為俞麗梅的姐夫。

在潘氏家族成員中，除潘孝貞持有金牌櫥柜9.71%外，潘美玲持股3.88%，潘宜琴持股1.95%，合計持股15.54%。

招股書顯示，潘孝貞和潘宜琴為兄妹關系，潘美玲系潘孝貞侄女。潘美玲生于1990年，其持有股份為繼承其父潘孝泉股權遺產，時間為2009年。這樣一來，溫氏家族、潘氏家族直接持有金牌櫥柜股權合計38.86%，加上由溫建懷和潘孝貞通過建潘集團間接持有金牌櫥柜58.30%股權，合計直接和間接持有公司股權高達97.16%。

不僅如此，上述持股股東還在金牌櫥柜擔任重要職位，其中，溫建懷為董事長，潘孝貞為副董事長和總經理。長江商報記者比對以往擬上市公司的“經驗”發現，家族成員通常盡量避嫌或通過殼公司完成對發行方的股權間接持有或代持，但是溫、潘兩大家族成員或不想拘泥于這個“俗套”，改直接持有。

記者查閱招股書發現，金牌櫥柜一些高管也有類似情形，其中，朱靈、陳建波、王紅英及李子飛分別持有股份0.03%。朱靈現為公司副總經理、財務總監，王紅英為職工代表監事、行政及人力資源部副總監，陳建波為董秘和稽核管理部總監，李子飛為運營服務中心總監。

令業內人士擔憂的是，兩大家族成員處于絕對控制地位，實際上并不利于公司治理，兩大家族持股股東有通過投票權或其他方式對公司經營決策等方面進行控制或影響的可能，進而對公司及中小股東的利益產生一定影響。

對此，金牌櫥柜董秘陳建波6月5日接受長江商報記者專訪時并不認可，他告訴記者：“從治理結構上來講是符合上市要求的”。

陳建波向記者介紹稱，我們內部有決策機制，并非以持有股權多少來決策，而是按照高管成員的票數來決定。從股份制來講，溫家持股比例比潘家多，記者追問陳建波這樣的決策機制是否科學，他承認“股東之間確實需要平衡的點”。

opinion

我們內部有決策機制，并非以持有股權多少來決策，而是按照高管成員的票數來決定。從股份制來講，溫家持股比例比潘家多，股東之間確需要平衡的點。

——金牌櫥柜董秘陳建波

金牌櫥柜

毛利率指標

2012年

47.73%

2014年

40.84%

下降6.89%

主導產品

櫥柜毛利率

2012年

48.42%

2014年

38.78%

下降9.64%

經銷

模式

廣告及

業務宣傳費

2012年3321.33萬元

2013年4361.16萬元

2014年6646.03萬元

2015年，僅僅《東方時空》和《焦點訪談》的廣告合同金額就達4796.46萬元

潘家、溫家

控股達

97.16%

直接

控股

溫家合計持股23.32%

潘家合計持股15.54%

間接

控股

溫建懷和潘孝貞間接持有58.30%股權

責編：ZB